投资与资产管理行业现状(投资与资产管理行业发展趋势)

大资管统一监管时代，对银行理财和私募基金有哪些影响

【大资管观察】我国资产管理行业分析与展望

随着居民财富管理需求的释放、监管政策的放松以及各中介机构的重视，我国资产管理行业蓬勃发展，大资管时代到来。整个行业参与机构众多，资管产品多种多样，监管标准不一，未来会向着统一监管、市场集中的趋势发展。

中国资产管理行业的春秋战国时代

资产管理从广义上来说，是指投资者将资产投资于相关市场的行为和过程，既可以是投资者管理自己的资产，也可以是受托人管理他人的资产。本文所指资产管理是金融机构等各类中介机构接受客户委托，本着保值增值的目的，按照与客户的约定对其资产进行投资，并收取管理费用及业绩报酬的行为。资产管理业务起源于18世纪的瑞士，工业革命后经济格局的变化带来金融市场快速发展，上层富裕家族对资产管理的需求剧增，瑞士的金融机构开始向个人客户和企业客户提供财富、资产管理服务。

我国资产管理大致可以分为三个阶段，第一阶段为2003年以前，这一阶段资产管理行业仍处于蛮荒时代，居民资产管理需求不高，只有证券、信托公司、公募基金等少部分机构提供资产管理服务，市场规范制度供给不足，行业发展并没有得到重视。第二阶段为2003年至2012年，2003年我国保险公司开始设立资产管理公司进行专业化资产投资管理，2004年光大银行首发人民币理财产品，银行理财规模日渐扩大；2005年广发证券发行了证券行业首支集合资管计划，券商资管业务逐步开始走上正轨；信托公司在2002年首次试发信托计划后自2007年开始实现跨越式发展。这一时期我国实行分业经营、分业监管，各机构在各自投资领域范围内从事资管计划，因此资产配置范围成为资管产品发展的重要影响因素，信托公司明显受益于分业监管体系的混业经营模式。第三阶段为2013年至今，证监会、保监会相继扩大券商、基金公司、期货、保险机构资产配置范围，各个金融机构资产配置范围趋同，正面遭遇战一触即发，资管行业进入百家争鸣的新时代。

从中国资产管理行业格局看，多元化特征明显，我国资产管理监管部门包括银监会、证监会、保监会等三个部门；参与机构包括接受正规监管的银行、信托公司、券商、公募基金公司及子公司、期货公司、保险公司，逐步纳入监管体系的互联网金融机构、私募基金公司，以及完全游离于监管体系之外的各类理财投资公司、民间借贷等；资管产品涵盖银行理财、信托产品、集合资管计划、公募基金、基金专户、期货资管、各类保险资管等。

从各类资管模式看，投资范围方面，信托计划、银行理财、基金公司专户等投资范围较广，几乎覆盖所有重要资产类别，券商资管计划、保险资管计划、公募基金、期货资管计划主要以标准化证券投资产品为主；投资门槛方面，信托、券商、保险资管等均为私募产品，门槛高，均为100万元，银行理财享有公募资管待遇，投资起点为5万元，门槛较低；公募基金产品最低。投资者人数限制方面，集合信托300万元以下投资者最多不超过50人，而证券公司、保险公司以及基金公司是不超过200人，银行理财、期货资管计划等无特定人数限制。产品流动性方面，信托计划、银行理财一般要持有到期，流动性较低，公募基金、期货资管、券商集合资管计划都可以定期申购赎回，流动性较高。监管要求方面，信托计划、公募基金、银行理财一般需要事前报备或者审批，其他资管产品一般都是事后报备，同时信托计划、券商集合资管计划、银行保本理财等均需要占用一定资本金，而基金资管、保险资管计划无资本金监管要求。监管规则以及模式的差异使得各资管机构及产品市场竞争存在不一致性，而且容易形成监管套利。

目前，中国资管行业的多元化、严重分割格局既有利于促进行业发展和效率提升，也会因为监管盲区等因素引发监管套利、风险传染等风险隐患，值得关注。

中国资产管理行业处于快速发展阶段

根据招商银行发布的《中国私人财富报告》，2015年我国个人可投资资产达到129万亿元，较2014年增长16%，居民对于财富的保值增值愿望日渐上升，也逐步认可了银行、基金公司、信托公司等专业资产管理机构的金融服务，双方信任关系逐步加深。监管部门逐渐放宽资管行业门槛，除了传统的资管机构，互联网金融等也开始涉足资管领域，使得整个行业活跃度更高，市场竞争更为激烈，投资者所选择的余地更大，提升了市场效率。同时，各类中介机构也更加注重布局资产管理行业，这是一类轻资本业务，也各类金融机构转型发展的重点方向，美国银行、渣打银行等国际知名大型金融机构的资产管理业务板块收益贡献占比一般在10-30%，相比而言我国金融机构资产管理业务收入占比仍较低，券商资管收入占比仅为5%左右，未来提升空间依然较大。总之，我国资产管理行业正处于快速成长阶段。

截至2015年12月末，我国资管行业资产管理规模约为88万亿元，同比增长45%，继续保持较快增速，预计2016年我国资产管理规模有望达到110万亿元；根据BCG统计数据，2014年全球资产管理行业规模为74万亿美元，2015年有望达到81万亿美元，中国占比约为16.7%，我国有望成为美国、欧洲之后的世界第三大资产管理国家。不过，需要指出的是，我国资产管理行业交叉持有的问题突出，除了公募基金、保险资管计划投资限制较严外，银行理财、基金专户资管、券商资管计划、信托计划均可以相互投资和持有，由此各个资产管理产品之间统计数据简单加总存在重复计算的问题，有的资管产品可能多次相互嵌套，从而上述数字高估了我国资产管理行业规模情况，预计上述交叉持有的比例占资管行业总规模的10%左右，不过这不能掩盖我国资产管理行业较快发展的趋势。

从资管规模/GDP衡量的行业发展深度看，2014年和2015年我国资管规模/GDP比率分别为0.96和1.30，相比较而言，2014年欧洲国家该比率平均为1.24，2013年美国、日本、澳大利亚分别为1.89、0.9和1.18，目前我国资产管理行业发展深度已经逐步与欧洲、日本等发达国家相当，不过仍落后于美国。

就我国资产管理行业结构看，2015年末，银行、公募公司及子公司、保险公司、证券公司、信托公司、私募基金公司、期货公司、P2P机构所管理的资产规模分别为20万亿元、21万亿元、13.7万亿元（保险资产12.36万亿元，来自第三方的受托资产1.34万亿元）、11.89万亿元，占比分别为22.7%、23.8%、15.6%、13.5%、17.7%、5.9%、0.1%、0.6%。与2014年相比，基金公司及子公司、期货资管、私募基金均实现翻番，而信托行业资产管理增速显著放缓，银行理财、信托资管在整个行业中的占比也呈现下降态势，显示出整个资管行业市场竞争更加激烈，传统的银行理财、信托资管逐步面临其他资管机构的赶超。但是，需要看到券商资管、信托资管、基金子公司中的大量资金均来自于银行以及银行理财，上述数据低估了银行资管在整个行业中的重要地位，目前银行仍是资管行业核心力量和主导者。

资产配置以非标为主

资产管理实质也是一种中介渠道，受托社会闲置资金，用于投资于金融市场、实体经济等领域，满足社会资金需求者，从而为社会资金供需两端搭建桥梁。从资金来源看，主要分为个人客户资金来源和机构客户资金来源，个人客户主要是一般居民客户和高净值客户，机构客户主要是企业、养老金机构、银行、财务公司等，受限于统计数据限制，现在仍无法准确估计两类客户比例情况，不过机构客户可能更高，尤其是来自银行的资金应该是占比较高。相比较而言，发达国家机构客户资金来源仍是主流，这与老龄化社会保险、养老金机构资产规模庞大等因素有很大关系。以欧洲为例，个人客户资产占比约为24%，机构客户资产占比约为76%，机构客户明显是资产管理行业最主要的资金来源。

从个人投资者资产配置情况看，个人投资者持有的现金和存款比例较高，截至2015年末我国各项存款余额达到135.7万亿元，同比增长12.4%，这部分存款资金未来仍有投资和财富管理需求；公募基金等资本市场产品近两年在居民资产配置中占比进一步提升，尤其是各类货币基金因其投资门槛低、流动性好等特点得到青睐；其他资管产品在个人投资构成中占比仍不是很高，这可能与各类资管产品门槛仍较高、个人投资者不了解等因素有较大关系。

来自于个人客户和机构客户的资产通过银行等中介机构配置于金融市场、信贷市场、实业投资等各个领域。客户资产的配置情况一是取决于不同周期下的资产配置偏好，另一个是取决于机构资产配置能力。资产投资收益在很大程度上取决于大类资产配置的把握，实证研究表明，投资组合收益情况90%以上取决于资产配置战略。根据美林投资时钟理论，经济上行、通胀下行时期，应主要配置股票；经济上行、通胀上行时期应主要配置大宗商品；经济下行、通胀上行，应主要持有现金；经济下行、通胀下行时期，应主要配置债券。另一方面，不同机构资产配置范围和能力也不同，当前各类金融机构资产配置范围基本相差不多，即使个别领域有所限制，但是依然能够通过其他方式绕道实现，诸如银行无法进行实业投资，但是依然可以通过信托计划、资管计划实现，证券公司、基金公司虽然无法直接进行借贷，仍可以通过投资收益权、债权等方式实现为客户融资。因此，各类金融机构资产配置能力是其资产管理业务发展的关键因素和市场核心竞争力。

从我国资产管理行业资产配置状况看，以股票、债券、现金存款、其他类进行划分，截至2015年末，我国资产管理行业股票资产占比为8%，债券资产占比19%，现金存款类资产占比29%，其他类别资产44%。可以看出，我国资产管理行业资本市场投资占比不高合计为27%，而其他类主要是实业投资以及非标准化资产投资占比高。2013年，欧洲资产配置主要为股权类资产占比33%，债券投资占比43%，现金存款类占比为8%，其他类资产占比为16%。与欧洲资产管理行业资产配置相比，我国资管行业资产配置现金存款类配置比例过高，股权配置略低，这可能源于我国直接融资占比低，更多资管资金以非标准化金融资产形式实现实体企业融资。

资管行业参与者众多

实际上，资产管理产品从设计到最终销售需要经历产品设计、销售、监管监督、投资者购买等环节和步骤，每一个步骤都需要有人的参与和掌控。我国资产管理行业涉及机构众多，本文以接受监管的正规机构为对象，研究当前行业参与机构和人员数量问题。

目前，我国银行类金融机构2503家，从业人员3415010人；信托公司68家，从业人员16683人；证券公司115家，从业人员222802人；保险公司180家，从业人员904252人；期货公司153家，从业人员为30000余人；公募基金管理公司100家，17939人。其他私募基金公司、P2P机构等尚未正式纳入监管范畴，信息披露不透明，行业门槛较低，机构数量众多而且从业人员素质不高。

大资管时代，各金融机构竞合是主旋律。竞争方面，随着资产管理行业监管放宽，各金融机构仍在加快圈占市场，抢占市场份额，处于跑马圈地阶段，产品同质化较高，特色产品较少。但，长期看，资产管理行业逐步将会向着更加专业化、差异化方向发展，立足自身比较优势和市场竞争力做大做强，市场结构也会逐步趋于集中化。从各金融机构禀赋资源看，银行客户资源丰富，资管模式逐步成熟，但是理财产品的刚性兑付问题突出，理财业务内控、监管等制度体系有待完善；证券公司、基金公司资本市场投研实力强大，但是创新发展能力有待提升，国内资本市场运行不给力，导致相关业务开展不顺畅；信托公司在实体投融资领域有优势，但传统业务领域发展空间收窄，转型方向、进程仍不明朗；保险公司具有资金规模大、期限长的优势，不过保险资管受托资金来源主要是保险资金，资金来源受限，由买房向卖方的转变需要适应市场检验；期货公司开展资管业务时间短，面临人才、业务模式等方面困扰。

在合作方面，各资管机构也持续强强合作，诸如银证、银信、信证合作模式，增强了我国资产管理行业聚合力和专业化。以资管产品销售为例，目前，银行可以代销各类资管产品，银行已成为保险、基金等资管产品最重要的销售渠道，证券公司可以代销保险产品和信托产品，保险机构也可以代销公募基金，相比较而言仅信托公司无法代销除信托以外的其他金融产品。建立更为广泛的互销渠道有利于建立更加宽广的资产管理平台，以更多丰富多样的产品服务满足资产管理需求更加多样化的投资者，提升客户忠诚度和粘性，也可以进步增加收入来源。

总体看，我国资产管理行业仍处于粗放发展时期，资产管理链条扔不完整，专业化程度不足，缺乏资产管理高端专业人才以及资管产品评价和咨询机构，行业发展透明性低，投资者面临的投资风险不容忽视。

资管行业的四大趋势

中国资产管理行业仍在加快发展，未来四大趋势值得关注：

第一，资产管理行业顶层设计有望加快。目前，我国资管行业受到分业监管影响，处于分割状态，还有部分领域未有覆盖。从目前看，各个资管产品模式不一，标准不一，起点就不同，导致各类之间相互嵌套规避监管要求，形成行业发展虚胖，隐藏了金融风险。因此，监管部门正逐步加快行业顶层设计推动，实现各机构平等竞争，行业有序发展。

第二，资产管理行业专业化发展加快。资产管理行业的专业化主要涉及一是经营专业化，银行、券商、保险等金融机构不断重视资管业务发展，加快建立资管子公司或者事业部，持续推动资管业务专业化发展；二是定位专业化，各金融机构需要根据自身特色发力特定资管领域，而不是眉毛胡子一把抓，实现差异定位、特色经营；三是人才专业化，不断培养和引进更为专业化的资产管理人才队伍，人才是支撑资产管理行业发展的核心因素。

第三，资产管理行业产品国际化、标准化、多元化加快。目前，我国资管行业产品较为单一而且同质化，私募业务多，流动性差，产品配置也不够丰富。未来，资管机构会根据客户需求进一步加强资产配置的全球化，增强投资分散度，加强标准化产品供给，满足更多非高净值人群的投资理财需求，或者针对老龄化趋势，研究养老理财等，实现产品聚焦和细分市场聚焦。

第四，资产管理市场集中度逐步上升。目前，我国资管行业仍处于粗放发展阶段，在行业逐步开放的背景下，各机构加快抢占市场，做大规模。随着市场逐步饱和以及竞争水平提升，部分不具备市场竞争力的资管机构逐步被市场淘汰，实现行业优胜劣汰和资源优化配置，从而有效提升行业集中度，促进有效竞争和行业创新发展。

内容转载自公众号

我国财富管理行业的现状、挑战及趋势分析

中国金融市场底层资产、产品结构和价格发现机制仍不够发达，限制了财富管理机构服务客户的深度和广度。高净值人群的金融理财意识提高，风格趋于稳键，风险防备意识提高，投资渠道多样化需求强烈。

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"投资与资产管理"是属于什么行业?

投资与资产管理属于一种资产管理业务，属于金融行业。

投资与资产管理业务是指证券、期货、基金等金融投资公司作为资产管理人，根据资产管理合同约定的方式、条件、要求及限制，对客户资产进行经营运作，为客户提供证券及其它金融产品的投资管理服务的行为。

拓展资料:

一、资产管理业务

资产管理业务的含义：资产管理业务是指证券、期货、基金等金融投资公司作为资产管理人，根据资产管理合同约定的方式、条件、要求及限制，对客户资产进行经营运作，为客户提供证券及其它金融产品的投资管理服务的行为。

二、常见的资管

1、基金子公司资管

政策法规：2012年9月26日，证监会颁布法规全面放开基金管理公司资管业务。此后一年半的时间，基金资管行业发展迅速。

优势：小额充足，300万元以下的小额200个；在操作模式上与信托最接近；且由于让利于投资者，产品收益高于信托，在募集速度和投资者喜好程度上更胜信托。

劣势：基金子公司成立时间较短，自身资本实力不如信托；以降低费用，提高产品收益，压缩自身利益扩张发展的模式不可持续；运作尚不够成熟，产品需要精挑细选。

2、券商资管

政策法规：证券公司被誉为拥有了金融投资全牌照，能够开展信托公司能做的大部分业务。券商资管一经放开，便迅速发力。据统计，截至2013年3季度末，券商资管规模达到3.89万亿元，目前规模已近4万亿，有强势超越信托之势。

优势：小额充足，300万元以下的小额200个；营业部网点多，在客户资源、营销能力和投资证券市场等方面具有先天优势，以及和银行、基金、信托、保险等机构长期合作建立了良好的渠道。

劣势：大部分为操作简单，缺少技术含量的通道业务，主要依赖银行渠道，难以形成持续竞争力；审批制，审批流程长，效率不高。

资产管理行业的繁荣能带动哪些行业

资产管理作为一个行业规模快速扩张，开始于2012年券商定向资产管理业务管制的放松，虽然起步晚，发展势头却十分迅猛。由于政策的限制以及金融机构本身的禀赋不同，国内各类金融机构资管业务发展极不平衡。其中信托和银行的理财产品发展迅猛。前瞻产业研究院发布的《2015-2020年中国资产管理行业市场前瞻与投资战略规划分析报告》数据显示，截至2013年底资产管理规模分别达到了10.91万亿元和10.21万亿元;其次是保险和券商资管，截至2013年年末的资产管理规模分别为8.30万亿元和5.19万亿元。简单算术叠加后，截至2013年底，资产管理行业管理规模已接近40万亿元。

          图表1：2013年国内主要资产管理机构资产管理规模(单位：万亿元)

                                                                    资料来源：前瞻产业研究院整理

2012年一场由上至下展开的金融改革拉开帷幕，各项创新政策频率密集出台。尤其是资产管理领域的新政不断，新政显著的特点是将各类金融机构的资管业务分割局面打破，银行、信托、保险、证券、基金、期货、私募等各类金融机构均全面介入资管领域竞争，“泛资管时代”已然来临。目前，资产管理行业面临较好的发展环境，具体可从证券市场、股权市场和产业投资几大环境来看。

1、证券市场

从资产管理行业发展来看，证券市场的发展促进了资产管理行业的发展。证券市场成熟能够为资产管理行业提供充足的资产配置空间，能够丰富资产管理行业的资产配置手段。从资产管理行业收益来看，由于资产管理行业很大一部分资产配置在证券市场，所以证券市场的变动对资产管理行业的投资收益有直接的影响。

2、股权市场

近年来，股权市场的快速发展成为资产投资行业非常具有发展前景的配置版块。股权投资业务对于资产公司的商业化转型具有可持续性，资产管理公司的股权投资业务当前受到监管层和总公司的支持。2012年9月，银监会下发《金融资产管理公司股权投资管理办法(征求意见稿)》，首次专门针对资产公司股权投资业务做了制度性安排，包括股权投资的业务范围、市场准入标准、项目如何决策、如何定价、建立风险控制体系等。

3、产业投资

近年来，产业投资在中国发展迅速，各种风险投资基金和私募股权投资基金迅速成长，向具有高增长潜力的未上市企业进行股权或准股权投资，并参与被投资企业的经营管理，以期所投资企业发育成熟后通过股权转让实现资本增值。产业投资丰厚的回报吸引了很多资产管理公司，一些资产管理公司纷纷开始配置产业投资基金。2009年6月，华融资产管理公司与华菱钢铁集团签署战略合作协议，共同组建规模为10亿元的产业投资基金。这是中国钢铁产业第一家产业投资基金，主要用于钢铁行业的投资和并购整合。

证券市场、股权市场、产业投资等领域发展较好，将持续推动资产管理行业的发展。根据资产管理行业近年来的发展规模，前瞻产业研究院预计，2015年，全国资产管理行业市场规模将突破50万亿元，达到52万亿元。

REITs将重新定义资产管理行业的新疆界

2020年4月30日，中国证监会与国家发展改革委颁布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》（简称《通知》），正式启动万众期待的公募REITs试点。8月初，中国证监会发布实施《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》，标志着基础设施公募REITs的启航。公募REITs市场建设是中国金融供给侧改革及要素市场化配置的重要组成部分，对于基础设施建设、资产管理市场的发展都具有重要意义。

金融供给侧改革新动力

引入市场化运营机制作为地方国有资产的“整合器”。经过70余年的经济建设，我国正处于新型工业化、信息化、城镇化、农业现代化快速发展阶段，基础设施建设、投资需求巨大。目前已建成数量可观的各类基础设施，并在交通、能源、市政等领域发挥着重要作用，具备了开展基础设施REITs试点工作的基础与条件。截至2019年年底，我国城镇基础设施累计投资额达到150.3万亿元，资金来源以财政支出、银行债务和自筹资金为主，资本市场提供的资金极为有限，证券化率很低。REITs将成为能够有效整合国有资产以及地方政府资本运作的利器，一方面，基础设施REITs会引入专业的运营商或战略合作伙伴以及相对市场化的运营机制，同时借助资本市场收购、兼并优质的同类地方国有资产，实现规模化、集约化和专业化运营，能够有效提升基础设施的运营效率；另一方面，基础设施REITs可以促进土地、劳动力、资本、技术、数据等要素市场化配置体制机制的完善，为基础设施建设过程中国有资产的有效整合创造有利条件和良好环境，优化基础设施项目建设的组织形式和管理方式，提高基础设施供给质量。此外，基础设施REITs还将进一步完善地方国有资产投融资体系，为社会资本提供可供选择、更为灵活的退出方式，吸引更多社会资本参与基础设施建设，使普通投资者也能够共享基础设施投资的收益。

借助资产端视角为解决地方政府债务提供“降压仪”。国际上通常使用债务/GDP来衡量宏观杠杆率，但微观研究中通常使用债务/资产，即资产负债率衡量杠杆率。这种宏观与微观在计算口径上的差异可能主要由两方面因素造成：一是对经济体而言，债务数据容易获得，资产数据统计相当困难，尤其是一国基于市场价值的资产数据几乎不可得；二是对于自由市场体系而言，政府的赤字开支几乎全部都是消费性的支出，例如医疗、教育、福利以及国防开支，资本性支出较少导致未形成有效资产。与国外不同，我国地方政府通过举债投资方式形成了大量的国有资产，为提升社会整体福利提供了可行性，因此用债务/资产指标衡量地方债务风险更科学，财政管理可从传统的负债端拓展到资产端。

基于宏观统计数字可以分析，我国政府债务主要用于固定资产投资，2003年至2017年我国电力、热力、燃气及水的生产和供应业，交通运输、仓储和邮政业以及基础设施建设三个行业累计投资完成额高达172.32万亿元，形成了大量的固定资产。债务/GDP指标只考虑到债务端，而未考虑资产端，用此指标考察我国地方政府债务风险并不全面。除一般财政收入可用于偿还债务之外，资产收入或资产出售所得也可偿还债务，杠杆水平高但资产负债表上有大量资产，显然比杠杆水平低但资产负债表上几乎没有资产的情形更好，包含资产端信息的资产负债关系是分析债务问题的一个更加关键的视角。基础设施REITs正是将我国大量沉淀的基础设施资产转化为透明化、标准化、可交易的REITs产品，进而提高存量资产的流动性，盘活存量资产。地方政府财政管理可从负债端拓展到资产端，整合并有效盘活地方政府的存量资产，优化管理手段，降低宏观杠杆率，减轻地方政府财政压力，化解地方债务风险。

依托资产管理行业为经济转型升级提供“助推剂”。当前，我国发展仍然处于战略机遇期。向内看，我国经济已进入高质量发展阶段，具有多方面的优势和条件，但也面临结构性、体制性、周期性问题相互交织所带来的困难和挑战。向外看，国际环境日趋复杂，不稳定性、不确定性明显提升。二季度我国国内生产总值增速达到3.2%，环比增速达到11.5%，在全产业链复工复产的作用下，供给侧复苏态势明显，内需亦逐步回暖。7月30日召开的中共中央政治局会议强调，必须从持久战的角度加以认识，加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。

从基础设施领域看，传统上依靠经营改进方式提升基础设施能力的空间已逐步局促和狭窄，而通过REITs方式，基于资本市场的资产管理行业将为基础设施行业注入新的助推剂，也将对资产管理行业产生重大影响。REITs不会改变基础设施的消费期限，但会缩短基础设施的购买期限，传统基于服务收费偿还抵押贷款模式将被彻底改变。通过REITs将提升基础设施行业的周转速度，并赋予其商品资本属性，政府或其他基础设施投资可在较短时间内通过发行REITs，在远低于基础设施使用年限内还清投资款。购买期限的缩短使购买者可以利用多余的资金，从事包括其他资本性支出或金融投资在内的具有高回报率的投资活动，这又会反过来进一步推动基础设施REITs化、金融化程度，提升整个资产管理业态各方参与者的积极性，甚至改变政府机构、国有企业传统运作方式，将其纳入资产管理新时代的洪流。

高度契合中国资管行业发展需求

开展基础设施REITs既能够有效盘活地方政府存量资产，形成良性投资循环，进一步提升直接融资比重，降低宏观杠杆率；又能拓展新的投资领域，作为股票、债券、现金之外新的大类资产配置类别，为投资者提供有高收益风险比、具有组合分散化价值、流动性良好的长期投资工具，为居民财产性收入提供高质量的大类资产。从我国资产管理市场发展现状及面临的问题来看，基础设施REITs试点的推出，高度契合了我国资产管理行业发展的实际需求。

2012年下半年以来，随着各项资产管理新政的推出，银行理财部门、信托公司、保险资产管理机构、券商资产管理机构、基金子公司等相继涌入资产管理市场，中国迎来了“大资管”时代。至2019年底，根据笔者的数据汇总，我国资产管理行业规模超过110万亿元。其中，公募基金规模约15万亿元，私募基金（包括券商资管、基金子公司专户、基金公司专户、私募基金管理人产品）约33万亿元，银行理财产品约22万亿元，信托产品约22万亿元，保险资管18万亿元。

资产管理行业的普惠性有待进一步增强。虽然中国资产管理市场的发展在“量”上已经取得了突出的成绩，但在普惠性上还具有很大的进步空间。首先，财富总量虽在增长，但资产管理行业的服务范围仍然不够广泛，中等风险中等收益产品的缺失，导致相当部分资产管理业务仍然聚焦服务于机构及少数高净值个人。其次，改革开放四十年来，沉淀众多基础设施优质资产，但缺少将收益向广大投资者分配的手段与工具，虽有一定量的基础设施通过上市等方式实现公众持有，但由于资本市场或法律政策环境本身约束，难以真正惠及广大居民。中国资产管理行业应该关注中低收入人群，提供更有价值、更丰富的产品和服务，从金融的普惠性角度出发，帮助有金融投资需求的社会各群体都能以可负担的成本进行适当的、有效的金融投资，有利于居民储蓄进一步转化为投资，使普通的个人投资者也能够享受到国家发展的红利。

资产管理的风险收益基准依然缺乏锚定坐标。中国资产管理市场缺乏完善的风险定价机制，市场上需要更多具备对称风险收益特征以及信息高度透明的产品。过去几年，在显性和隐性刚兑的前提下，资产管理产品能够吸引投资者的只有收益率指标，为了追求高收益要求，机构势必要配置高收益资产，但优质的高收益资产总是稀缺的，这就不得不采取期限错配或者降低资产信用资质的策略，这是产品风险与收益不对称和低透明度的重要原因。资本市场缺乏具有锚定作用的基石产品将会限制资产管理行业的进一步发展。当前，随着专业投资者群体的培育与发展，资产管理行业需要更加完善的风险定价机制，平衡好资产端与负债端、供给端与需求端，通过加强风险与收益的匹配，为市场提供期限丰富、结构灵活、策略多元的高质量资产管理服务与产品。

资产管理行业的盲区仍在，广度需要进一步提升。各类资产管理机构资产配置能力良莠不齐，产品同质化现象仍然十分明显。具体表现在产品投资范围相对狭窄，投资策略与风格上相互模仿，基础资产在类型上重合度高等。中国金融市场有待进一步完善，市场上仍缺少基础性的金融产品，特别是以重要风险来源为相关性的资产，尤其需要与不动产这一最大类“大宗资产”相挂钩的金融产品。而从资金配置角度分析，不动产投资领域是传统资产管理行业资金来源的最重要竞争者，缺乏与不动产相关联的金融产品，资产管理行业也将失去对不动产配置有特殊需求的资金群体。

将给中国资管行业带来四大变化

如何通过有效的资产管理提升更广泛人群的财产性收入，这要求资本市场能够提供类型丰富、优质的金融产品，形成差异化、全序列的产品线，可以更好地匹配不同投资者的风险偏好、满足收益以及流动性需求。无论对个人投资者还是机构投资者来说，目前均缺乏与不动产资产在风险和收益两方面同时匹配的、标准化的、优质的、高流动性金融产品，公募REITs试点对于中国资产管理行业的进一步发展具有重要意义。

其一，公募REITs是有效前沿理论下优化资产配置及有效投资选择的重要体现，将有效填补中国资产管理市场的产品空白。一方面，不动产资产、基础设施类资产与其他金融资产关联性低，有助于资产的多元化、分散化配置；另一方面，不动产行业是国民经济发展的重要组成部分，依托于土地的增值属性，是对抗通胀的重要资产类别，具有重要配置价值。然而对于个人投资者的收入和财富水平有着很高的要求，难以满足投资组合分散化、资产配置最优化需求，亦不具有普惠性特征。对于机构投资者而言，不动产配置的目标比率呈逐年上升的趋势。基础设施REITs试点能有效填补中国资产管理市场的产品空白，为各类投资者参与基础设施及不动产市场投资提供了便利渠道，依托专业资产管理及运营模式，帮助投资者实现跨时期、跨地域、跨产业的分散化资产配置，有效帮助投资组合前沿向外延伸，能够很好满足养老金、社保资金、居民理财资金对于不动产这一大类资产的投资需求。总体而言，REITs市场的发展对整个资本市场与资产管理行业发展将具有革命性的意义。

其二，公募REITs产品能够完善资产管理业务的储蓄特征，为投资者提供稳定现金流、风险收益对称、流动性好、透明度高的标准化产品。通过REITs市场功能，有助于实现资产管理业务的储蓄功能，便于储蓄转化为投资。REITs高分红、稳定特征，有助于将追寻确定回报的资金导入REITs市场。同时，REITs的流动性特点使持有者可随时以REITs份额获取流动性，从事其他具有高回报率的金融投资行为。尤其对于基金定投等具有储蓄特征的理财方式，REITs将改变原有的经营运作模式，实现安全性、流动性和增值性的统一。

其三，公募REITs产品试点有助于资产管理行业回归本源。中国资本市场的健康发展有赖于保护与协调各参与方的利益，在为管理人提供激励的同时避免管理人的道德风险与代理人问题。REITs制度为资产管理行业提供了重要的治理机制。一方面，REITs的价值创造是建立在不动产资产的真实经营之上，使得REITs的定价核心在于评估资产的长期稳定分红，以及提升运营水平进而提升资产增值的能力；降低道德风险对于定价的影响，有助于资产管理市场资产定价的良性发展。另一方面，REITs采取强制分红制度，这一约束条件大大降低了REITs可支配的自由现金流，使得REITs的扩张依赖于外源融资或资产循环，抑制了管理人基于自身利益的扩张冲动。

其四，公募REITs试点将有可能助推资产管理市场成为中国经济增长新的动力与引擎。一是公募基金REITs试点通过融资端与投资端的精准对接，改善货币资金“空转”问题，夯实资本市场服务实体经济功能。通过REITs搭建“桥梁”，带动社会资本参与基础设施建设，进一步引导进入资本市场的货币资金从以往的金融资产管理工具“体内循环”向资产管理服务实体经济的“体外循环”模式转变，切实降低实体融资成本，提升实体经济利润空间。二是公募基金REITs试点通过丰富资产管理产品体系，有效扩大投融资活动监管边界，为经济发展创造良好的资本市场环境，强化资本市场的政策传导作用和风险防范化解作用，促进金融与实体经济之间的良性循环。三是公募基金REITs试点也将带动我国地方国有资产管理以及土地、财税、投资、立法的进一步完善和优化，借助公募REITs为基础设施建设发展育新机、开新局，也将有效推动实体经济行稳致远，迎来更大发展。

公募REITs试点应关注三大问题

基于公募REITs本身的独特性、重要性，无论从投资者视角，还是管理人视角，或是产业方角度，任何单一维度都很难全面解构REITs的全貌，也很难在仅考虑单一维度情形下真正做好REITs。但站在资产管理行业总体视界角度，笔者建议，在试点过程中主要应关注三个问题：

REITs主动管理与被动管理。从全球权益型REITs实践来看，精于资产运营管理，创造性提升其物业回报的主动管理模式固然是一种主要的产品运作模式。但正如同股票基金也区分主动管理和被动管理模式一样，海外市场上也普遍存在被动管理型的REITs产品，其往往管理费收取相对较低，旨在为投资者提供一种参与大型物业投资的机会，同时也为原始权益人提供对接资本市场的桥梁，这种产品类型在香港REITs和新加坡REITs中比较常见。

无论是主动管理模式还是被动管理模式，这两种模式的REITs产品并无正统与旁支的严格区分，而需要视不同资本市场的管理规定和行业特征而定。就内地当前开展的基础设施公募REITs试点而言，首先，基于内地“降杠杆、稳增长”的融资诉求，外部管理模式的REITs更有助于在不丧失控制权的前提下，通过最大限度让渡财务收益、融取权益资金，但不利于将基础设施运作主体整体纳入REITs产品，继而REITs产品更多被用作对接资本市场的平台。其次，无论对于基础设施资产还是不动产资产而言，主动运营本身是一把双刃剑，不懂运营诚然不可，但过多强调相关职能会引入更多涉及“经营”的元素，这将削弱不动产投资的“透明”优势。

对此，REITs本身不应放弃其最大的立足“资产”的优势，只有资产本身的不朽属性方能创造百年品种，所以一只优秀的REITs产品应该定位于成为一只“主动管理的被动型产品”。这里的主动管理并不侧重运营，而是管理人应侧重对优质资产的投资判断、价格谈判、运营监管以及择时买卖，试点期间甚至应最大限度地剥离运营。

合理的定价意味着REITs成功了一半。市场合理定价是充分发挥REITs市场的资源配置作用的前提条件。试点中，资产管理行业将对REITs定价产生至关重要作用。资产管理行业树立符合不动产商业逻辑本质的定价理念，对于建立完善的市场定价机制，提升REITs市场的信息有效性，抑制REITs市场投机，使REITs价格成为不动产资产定价的“锚”，将有至关重要的作用，也是中国REITs市场建设的客观要求。短期来看，应当在资产管理行业加强REITs的定价理念、定价预期管理。长期来看，应加大资产管理机构对于基础设施资产的管理能力、运营能力与投资能力，强化资产管理行业投资REITs产品的透明度，加强REITs的信息披露，进一步完善估值规范体系，并逐步在全市场范围内建立一套科学管理运营与公开透明的估值交易机制。

权衡产业资本与金融资本共同诉求，是提升REITs治理能力的长久之道。中国REITs市场长期健康发展，取决于是否能够成为一个公开、透明、有效的市场，保护与协调利益相关方的利益，为投资人、发起人以及管理人等各方创造价值。REITs的管理是专业管理、主动管理，既有金融属性也有不动产属性，是两种不同的资产管理能力。REITs价值依赖于管理人对资产的专业管理与合理投资决策，而投资人、产业资本，以及管理人之间的激励相容是提升资产管理能力的前提，也就是REITs的治理问题。REITs的治理问题源于信息不对称和利益冲突条件下的代理问题，也根源于产业资本与金融资本不同的利益诉求。REITs的代理问题主要包括两类：一类产生于发起人（产业方）和公众投资人的利益冲突，另一类则产生于投资人和管理人的利益冲突。降低由代理问题产生的代理成本是REITs治理机制建设的目标，如何权衡产业方与金融方各自利益诉求，寻求最大公约数，是提升REITs治理机制的长久之道。笔者认为，通过适当的市场建设和引导，鼓励培育一批兼具金融以及不动产成熟投资理念的REITs基金管理机构、鼓励金融机构与不动产产业集团的适度联合可能是当前国内实践的发展方向。

中国REITs市场建设虽然从零开始，但却不是在“白纸上作画”，需要考虑在现有体制下，经济增长、高质量发展、金融风险管控等各方面的权衡取舍，涉及到与地方政府行为模式、房地产政策、金融政策的协调一致，其复杂性不言而喻。中国公募REITs市场建设不会是一蹴而就，但“千里之行始于足下”，对于REITs市场建设的相关问题，应理性看待、科学分析，也要着眼长远、久久为功。基础设施REITs试点启动是一个突破。随着试点工作顺利推进，在政策、学术以及行业各界的共同努力下，不断积累经验，完善制度规则和行动方案，我们有信心迎来中国REITs市场的长期健康发展。随着REITs市场的逐步完善，资产管理行业也将拓展至新的疆界。

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